Bewertung einer Brand bzw. eines Trademarks: So funktioniert’s

Die Bedeutung immaterieller Vermögenswerte (“intangible Assets”) für die Erzielung nachhaltiger Cash Flows hat in den vergangenen Jahren aufgrund der zunehmenden Digitalisierung vieler Geschäftsmodelle stark zugenommen. Für Marken (“Brands”) und Warenzeichen (“Trademarks”) gilt das allerdings nur eingeschränkt, denn Marken hatten im Grunde genommen schon immer eine hohe Relevanz… mindestens jedoch, seit die Konsumgüterhersteller in den 1980er Jahren gelernt haben, dass es aus betriebswirtschaftlicher Sicht oft sinnvoller sein kann, eine Marke oder ein Markenportfolio käuflich zu erwerben, anstatt selbst eine neue Brand aufzubauen und in den Markt einzuführen.

In diesem Artikel möchte ich einmal etwas näher auf den typischen Prozess zur Bewertung einer Marke eingehen und auch erläutern, unter welchen Umständen eine Marke überhaupt auf der Bilanz eines Unternehmens auftaucht (Spoiler: In der Regel nur dann, wenn die Brand oder das Trademark im Rahmen eines Verkaufs oder einer anderen Kapitalmarkttransaktion schonmal den Besitzer gewechselt hat und ihr deshalb auch ein echter Marktpreis zugeordnet werden kann).

Intro: Immaterielle Vermögenswerte

Immaterielle Vermögenswerte sind in der Regel nicht-physische Vermögenswerte, die langfristig genutzt werden können. Immaterielle Vermögenswerte werden oft auch als geistiges Eigentum (“Intellectual Properties”) bezeichnet.

In der Literatur wird zwischen fünf verschiedene Arten von immateriellen Vermögenswerten unterschieden (korrespondiert in vielen Fällen mit mit der Unterteilung bzw. Klassifizierung in den Unternehmensbilanzen):

• Wissen: z. B. Patente, Software, Rezepte, spezifisches Know-how, einschließlich Herstellungs- und Betriebsanleitungen und -handbücher, Produktforschung einschließlich Daten aus Produkttests, Informationsdatenbanken usw.
• Geschäftsprozesse: Dazu gehören einzigartige Wege der Unternehmensorganisation, einschließlich innovativer Geschäftsmodelle, flexibler Fertigungstechniken und Lieferkettenkonfigurationen
• Marktposition: z. B. Einzelhandelslisten und -verträge, Kundenbeziehungen und -daten, Vertriebsrechte, Lizenzen wie Landeplätze, Produktions- oder Importquoten, Telekommunikationslizenzen, behördliche Genehmigungen und Zulassungen sowie Rohstoffbeschaffungsverträge
• Marken- und Beziehungswerte: Dazu gehören Handelsnamen, Handelsmarken und Handelssymbole, Domänennamen, Designrechte, Verpackungsdesigns, Urheberrechte (Copyrights) an zugehörigen Farben, Gerüchen, Klängen, Bezeichnungen, Logos, Werbebildern und schriftlichen Texten
• Geschäfts- und Firmenwerte (Goodwill)

Durch die Digitalisierung vieler Geschäftsmodelle haben die immateriellen Vermögenswerte in den letzten Jahren stark an Bedeutung gewonnen. Hier einmal als Beispiel eine Übersicht über das Anlagevermögen der Scout24 AG:

Übersicht über das Anlagevermögen der Scout24 AG (2019); Quelle: Geschäftsbericht

Wie ihr sehen könnt, hat Scout24 sowohl proprietäres Wissen (Software), eine Marktpositionierung (existierende Kundenbasis bzw. Kundendaten) als auch recht werthaltige Markenrechts (Trademarks) auf der Bilanz. Bei letzteren handelt es sich im Wesentlichen um die zwei Marken ImmobilienScout24 und Factset, die zusammengenommen einen Großteil des bilanziellen Wertes der Vermögenswerte (ca. 88%) ausmachen.

In the last fifteen to twenty years, most of the value and performance of companies have come from intangible assets. – The Economist

Kurz zusammengefasst lässt sich also sagen, dass immaterielle Vermögenswerte unter Umständen signifikant zum Erfolg eines Geschäftsmodells beitragen und deshalb durchaus auch (viel) wertvoller sein können als die erforderlichen materiellen Assets.

Brands und Trademarks

Nicht nur das Beispiel Scout24 beweist, dass immaterielle Vermögenswerte inkl. Brands und Trademarks heutzutage im Vergleich zu “traditionellen” materiellen Vermögenswerten (Fertigungsstätten, Lagerhäusern etc.) stark an Bedeutung gewonnen haben.

Bereits vor mehr als 20 Jahren begannen viele Unternehmen – insbesondere aus dem Konsumgütersegment – damit, mithilfe der Akquisition von Marken bzw. Markenportfolios stark zu wachsen.

Dabei folgten sie einer einfachen Logik: Da im Durschnitt ca. drei von vier Produkt- bzw. Markeneinführungen als Fehlschläge bzw. Misserfolge klassifiziert werden konnten, bot sich die Akquisition einer etablierten Marke mit einer gewissen Markenbekanntheit, einem existierenden Vertrieb und einem etablierten Kundenstamm (und den zugehörigen Cash Flows) an.

Die Bewertungen waren zwar damals schon sportlich. Beispielsweise zahlte Unilever im Jahr 2000 ca. 24 Mrd. USD für einige der bekanntesten Marken des US-Unternehmens Bestfoods (u.a. Hellman’s Mayonnaise und Knorr-Suppen), was ca. dem 2,5-fachen Umsatz bzw. dem 5-fachen NAV / Buchwert der Marken entsprach.

Tatsächlich waren die Akquisitionen aber in Summe immernoch günstiger, als die Einführung einer komplett neuen Marke (unter Berücksichtigung der angesprochenen Erfolgswahrscheinlichkeit). Dieser Umstand gibt uns bereits eine erste Indikation bzgl. eines möglichen Bewertungsansatzes. In Ben Graham Sprech würde man die Methode als Ersatzwert bzw. Replacement Value bezeichnen.

If this business were split up, I would give you the land and bricks and mortar, and I would take the brands and trademarks and I would fare better than you. – John Stewart (Former CEO of Quaker)

Wert von Trademarks auf der Bilanz

Wie aber können wir ermitteln, wie werthaltig eine Marke wirklich ist bzw. wann eine entsprechende Markenbewertung überhaupt durchgeführt wird?

Um diese Frage zu beantworten, bietet sich zunächst ein Blick auf die Bestimmung der Wertes von Trademarks auf der Bilanz an… schließlich ist dort in vielen Fällen ja bereits ein entsprechender Wert aufgeführt.

Die Bewertung von immateriellen Vermögenswerten ist im Rahmen von IFRS im Standard IAS 38 geregelt. Grundsätzlich gibt es für die Erfassung von Brands auf der Bilanz zwei unterschiedliche Fälle zu unterscheiden:

1. Die Marke bzw. Brand wurde selbst erstellt und das Trademark selbst eingetragen
2. Die Brand wurde irgendwann einmal käuflich erworben (kann unter Umständen auch das Resultat eines Börsengangs oder Spin-Offs sein, wenn im Vorfeld Unternehmensteile von einer in eine andere Legaleinheit verschoben – d.h. “verkauft” – wurden)

Wie oben bereits angedeutet, werden insbesondere Brands und Trademarks nur dann bilanziell erfasst, wenn sie käuflich erworben wurden und deshalb einen klar identifizierbaren Wert und eine identifizierbare Nutzungsdauer besitzen.

Das bedeutet, dass einige der Unternehmen mit den weltweit wertvollsten Brands, wie z.B. Apple oder McDonalds, den Wert ihrer Marken gar nicht auf der Bilanz ausweisen (dürfen).

Hier einmal die entsprechende Passage aus dem IFRS-Standard IAS 38:

Internally generated brands, mastheads, publishing titles, customer lists and items similar in substance shall not be recognised as intangible assets. – IAS 38

Wie ihr seht, gilt die Logik ganz entsprechend auch für andere immaterielle Vermögenswerte wie z.B. Kundenlisten oder Ähnliches.

Wenn einer Brand (und anderen immateriellen Vermögenswerten) jedoch explizit ein Marktwert und eine Nutzungsdauer zugeordnet werden kann, erscheint sie wie gesagt auf der Bilanz als langfristiger Vermögenswert. Die Bewertung erfolgt entsprechend auf Basis der Anschaffungskosten.

“Brand Equity”: Die Bewertung einer Marke

Die initiale Bewertung, d.h. die Bewertung im Rahmen des Verkaufsprozesses, erfolgt in der Regel durch eine dritte Partei, meist eine spezialisierte Corporate Finance Beratung, die den Marktpreis der Marke bestimmt.

Im Folgenden möchte ich einmal die von Kantar für die Ermittlung der Markenwerte für die globalen Top 100 Brands verwendete Bewertungslogik vorstellen, wobei es natürlich durchaus sein kann, dass andere Bewertungsunternehmen mit einer Spezialisierung auf immaterielle Vermögenswerte etwas andere Ansätze verwenden.

Ganz generell ergibt sich der Markenwert bzw. der Brand Value aus dem finanziellen Wert und der so genannten Brand Contribution:

Brand Value = Financial Value x Brand Contribution

wobei

1. Finanzieller Wert (Financial Value): Der Anteil des Gesamtwertes der Muttergesellschaft, der auf die betreffende Marke zurückzuführen ist
2. Markenbeitrag (Brand Contribution): Der Anteil am finanziellen Wert, der direkt auf den Wert der Marke zurückzuführen ist, d.h. die Fähigkeit der Marke, Wert für das Unternehmen zu schaffen… z.B. indem sie die Verbraucher dazu veranlasst, die Marke gegenüber anderen Marken vorzuziehen oder mehr für sie zu bezahlen (vor allem basierend auf Wahrnehmungen)

Sowohl die Ermittlung des finanziellen Wertes als die die Berechnung der Beitrags der Marke erfolgen in mehreren Schritten.

Finanzieller Wert

Unternehmen erwirtschaften ihre Gewinne in der Regel unter Zuhilfenahme sowohl materieller als auch immaterieller Vermögenswerte.

Beispiel: Die Volkswagen AG ist eine Muttergesellschaft, die Gewinne aus materiellen Vermögenswerten wie ihren Werken und Anlagen sowie aus immateriellen Vermögenswerten – den Markennamen, unter denen die Autos verkauft werden (Volkswagen, Audi, SEAT usw.) – erzielt.

Der erste Schritt im Rahmen der Ermittlung besteht nun darin, zunächst den Beitrag der immateriellen Vermögenswerte an der Erzielung dieser Gewinne zu ermitteln. Hierzu wird das so genannte Intangible Ratio (i.W. der Anteil der immateriellen Vermögenswerte am Anlagevermögen) ermittelt und mit der relevanten Gewinnkennzahl multipliziert. Hierbei handelt es sich in der Regel um den operativen Gewinn bzw. EBIT oder den Nettogewinn.

Im zweiten Schritt wird anschließend der Teil des Gewinns ermittelt, der auf die einzelnen Konzernmarken entfällt (also VW, Audi, Skoda etc.). Hierfür wird die so genannte Attribution Rate mit den Gewinnen aus immateriellen Vermögenswerten malgenommen. Die Attribution Rate ist eine Kennzahl, die im Grunde genommen nur auf Basis unternehmensinterner (Finanz-)Daten erhoben werden kann und die Anteile der einzelnen Marken am entsprechenden Gewinn repräsentiert.

Abschließend wird der der einzelnen Marke zugeordnete Teil des Gewinns noch mit einem entsprechenden Multiple (i.W. also dem EV/EBIT Multiple oder KGV) multipliziert, um den so genannten “Branded Financial Value” zu erhalten:

Branded Financial Value = (Zukünftiger) Gewinn x Intangible Ratio x Attribution Rate x Gewinn-Multiple

Markenbeitrag bzw. Markenwert (“Brand Equity”)

Um den tatsächlichen Wert der Brand (d.h. den Wert in den Köpfen der Verbraucher, das so genannte “Brand Equity”) zu ermitteln, wird die Stärke der Marke im Vergleich zu den relevanten Wettbewerbern quantifiziert und der direkt vom Markenwert abhängende Teil des finanziellen Wertes isoliert.

Der Wert einer Marke kann grundsätzlich auf drei Arten zum Wert eines Unternehmens beitragen:

1. Gegenwärtige Nachfrage: Eine starke Marke kann die Verbraucher dazu bewegen, sie anderen Marken vorzuziehen, was zu einem Volumenanteil führt
2. Preispremium: Allein aufgrund ihrer Stärke kann eine Brand die Verbraucher dazu bringen, mehr für das Produkt zu zahlen als für andere vergleichbare Produkte – und so einen zusätzlichen Wertanteil zu erzielen
3. Künftige Nachfrage und Preis: Eine starke Marke kann die Verbraucher dazu bewegen, die Marke in Zukunft häufiger zu kaufen oder sie zum ersten Mal zum gewünschten Preis zu kaufen – was den Volumen- und Wertanteil in der Zukunft erhöht

Die ersten beiden dieser Kennzahlen tragen zu dem Anteil des Markenwerts am Gesamtwert des Unternehmens bei, d.h. der oben angesprochenen “Brand Contribution”.

Spätestens an diesem Punkt kommen nun auf die Bewertung von immateriellen Assets spezialisierte Corporate Finance Firmen ins Spiel. Im Zuge eines Unternehmensverkaufs werden diese in vielen Fällen insbesondere für die Markenbewertung hinzugezogen, weil sie – oft mithilfe eigener Umfrage-basierter Erhebungsmethoden – meist am besten dazu in der Lage sind, den Anteil der Marke an der Erzielung abzuschätzen.

Wann die Bewertung einer Marke / Brand aus Investorensicht relevant ist

Bzgl. der Relevanz einer Markenbewertung für uns als Investoren gibt es aus meiner Sicht zwei verschiedene Fälle zu unterscheiden:

Bewertung auf Basis zukünftig erzielbarer Cash Flows (dies ist vermutlich der relevantere Fall): Ein erste guter Ansatzpunkt für einen Investor ist in diesem Fall die qualitative Analyse der Positionierung der Marke im Markt (hierzu verweise ich nochmal auf den Artikel Starke Marke = Starker Wettbewerbsvorteil?). Wesentlich ist vor allem, inwieweit die aktuellen Cash Flows von der Stärke der Marke getragen werden und ob die Positionierung der Marke grundsätzlich als stabil angesehen werden kann.

Bewertung auf Basis des Replacement Value: Insbesondere wenn wir unsere Bewertung beispielsweise auf Basis der Bilanz vornehmen (nach Ben Graham z.B. der Ersatzwert bzw. Replacement Value), sollten wir uns Gedanken darüber machen, wie werthaltig eine nicht auf der Bilanz aufgeführte (weil selbst entwickelte) Marke eigentlich ist und ob eine vorhandene Marke leicht durch einen Wettbewerber repliziert werden kann.

Key Take Aways

Brands bzw. Trademarks erscheinen in der Regel nur auf der Bilanz eines Unternehmens, wenn sie im Rahmen eines Verkaufs oder einer anderen Kapitalmarkttransaktion schonmal den Besitzer gewechselt haben und ihnen deshalb auch ein echter Marktpreis zugeordnet werden kann.

Im Rahmen eines solchen Verkaufs (oder Börsengangs bzw. Spin-Offs) ist es typischerweise eine auf die Bewertung immaterieller Vermögenswerte spezialisierte Beratung, die den inneren Wert der Marke(n) bestimmt.

Am Beispiel der Bewertungslogik von Kantar, einem der bekanntesten Brand Consultants und Herausgeber des jährlichen BrandZ Reports, lässt sich erkennen, dass die Bewertung des so genannten “Brand Equity”, also des Anteils der Marke am Unternehmenswert, Daten erfordert, die über die “Outside-in” für einen gewöhnlichen Investor verfügbaren Informationen hinausgehen.

Aus diesem Grund erscheint es für uns Investoren am sinnvollsten zu sein, uns im Rahmen einer Bewertung auf Basis von zukünftig erzielbaren Cash Flows auf die qualitative Analyse der Stärke und Nachhaltigkeit der Brand bzw. des Trademarks zu fokussieren.