Wenn wir uns die Jahresabschlüsse bzw. genauer gesagt die Gewinn- und Verlustrechnungen eines interessanten Unternehmens ansehen, dann versuchen wir in der Regel instinktiv, die Ursachen von Veränderungen über die Zeit durch bloßen Hinsehen zu entdecken. Oftmals ist es allerdings besser, eine konkrete Veränderungsrechnung (“EBITDA Bridge”) durchzuführen. Dargestellt als Waterfall Chart kann uns eine solche Analyse dabei helfen, die historischen Entwicklungen und operativen Werttreiber besser zu verstehen.
In diesem Artikel möchte ich euch einmal am Beispiel McDonalds erklären, wie ihr eine solche EBIT Brücke in Excel automatisch erstellen und als Waterfall Chart visualisieren könnt. Das hier vorgestellte Excel könnt ihr auf unserer Tools-Seite herunterladen.
Was ist eine EBIT Brücke… und was ist der Sinn und Zweck?
Bevor wir in die technischen Details einsteigen, zunächst aber nochmal einen Schritt zurück. Was bedeuten die Begriffe Veränderungsrechnung und EBIT- bzw. EBITDA Brücke (“EBITDA Bridge”) überhaupt? Was können wir uns darunter vorstellen?
Nun, um die historische Gewinnentwicklung eines Unternehmens richtig zu interpretieren, ist ein grundlegendes Verständnis der operativen Werthebel erforderlich. Ein Gewinnwachstum, das beispielsweise auf einer Preiserhöhung bei gleichzeitig sinkenden Absatzmengen basiert, ist anders zu interpretieren, als ein Gewinnrückgang, dem eine niedrigere operative Marge, dafür aber ein signifikantes Mengenwachstum zugrunde liegt.
Insbesondere für externe Stakeholder wie z.B. Aufsichtsräte und Investoren ist es vergleichsweise schwierig, die Ursachen für einen Gewinnansteig oder -rückgang direkt auszumachen (und bei mehreren Ursachen die relative Bedeutung auszumachen). Das gilt speziell dann, wenn sie sich zum ersten Mal mit einem Unternehmen auseinandersetzen.
Aufgrund der Vielzahl an teilweise sogar gegenläufig wirkenden Einflussfaktoren ist die Analyse der Jahresabschlüsse von Unternehmen deshalb in vielen Fällen komplex und aufwendig. Oft besteht insbesondere die Gefahr, aufgrund der Fülle an Informationen den Blick auf das Wesentliche zu verlieren.
Am Ende interessiert uns als Investoren in diesem Zusammenhang vor allem die Beantwortung der folgenden Fragen:
Was treibt die Veränderung des EBITDA von Jahr eins zu Jahr zwei an? Warum geht der EBITDA bzw. der EBIT von Jahr eins zu Jahr zwei zurück bzw. steigt an?
Wenigstens die Frage nach den technischen Treibern (das “was?”) lässt sich mithilfe einer EBIT Brücke beantworten… und liefert uns so den Ausgangspunkt bzw. Ansatzpunkt für die Frage nach dem “warum?” (Stichwort Second Level Thinking).
Ganz konkret ist eine EBIT Brücke die Überleitung vom EBIT des Vorjahres auf den EBIT des aktuellen Jahres. Typischerweise wird eine Unterteilung in Preis- und Mengeneffekt (Veränderung des Umsatzes), Margen- & Mixeffekt (Veränderung der Umsatzkosten bzw. der COGS) sowie Kosteneffekt (mit Fokus auf die Betriebskosten, d.h. SG&A, F&E etc.) vorgenommen:
Für eine detailliertere Erklärung der einzelnen Effekte verweise ich euch auf das McDonalds Beispiel weiter unten.
Wie ihr seht, lassen sich mit einer EBIT Brücke bzw. einem Wasserfall Chart also die einzelnen Komponenten, die zu Veränderungen des EBIT eines Unternehmens geführt haben, sehr effektiv aufschlüsseln.
Erstellen eines Waterfall Charts in Excel
Für die Erstellung eines so genannten Waterfall Charts in Excel gibt es mehrere Möglichkeiten. Diejenigen von euch, die Excel in der Version von 2016 (oder neuer) verwenden, können ein Waterfall Chart direkt über das Tab “Insert” und die Schaltflächen “Charts” -> “Wasserfall” einfügen.
Alle diejenigen, die mit einer Vorversion (also z.B. Excel 2013) arbeiten, müssen für die Darstellung das so genannte “Stacked Column Chart” bzw. das gestapelte Säulendiagramm verwenden.
Wenn wir so ein Säulendiagramm wie oben gezeigt aussehen lassen möchten – also mit blauen Anfangs- und Endsäulen sowie positiven Veränderungen in grün und negativen Veränderungen in rot – dann benötigen wir dafür in unserem Diagramm insgesamt vier Spalten:
- Eine Spalte in der die EBITs zu Beginn und zum Ende der Periode eingetragen werden (gefärbt in blau)
- Eine “Basisspalte”, in der der Wert des weißen bzw. transparenten Balkens steht, also des Teils, der im Chart später nicht zu sehen sein soll (weiß bzw. transparent)
- Eine Spalte für die positiven Veränderungen (grün)
- Eine Spalte für die negativen Veränderungen (rot)
Wie die positiven und negativen Effekte rechnerisch genau ermittelt werden zeige ich euch weiter unten am konkreten Beispiel. Hier möchte ich euch nur einmal kurz erläutern, wie wir die jeweilige Höhe der Basisspalte ermitteln.
Im Grunde genommen ist das logisch ganz einfach nachzuvollziehen:
Die Höhe der Basissäule ergibt sich immer aus der Höhe der vorhergehenden Säule (im obigen Beispiel 120 = 100 + 20), ggf. abzüglich einer in der gleichen Säule zu berücksichtigenden negativen Veränderung (also 90 = 120 – 30).
Für die weiteren Details schaut am besten in das Excel hier.
EBIT bzw. EBITDA Bridge am Beispiel McDonalds
Zur Illustration des Aufbaus einer EBIT Brücke und der anschließenden Veranschaulichung mittels eines Waterfall Charts habe ich einmal die dafür relevanten Daten von McDonalds für die letzten drei Jahre in Excel aufbereitet.
Neben den einzelnen Items aus der Gewinn- und Verlustrechnung habe ich jeweils auch die Anzahl an eigenen und durch Franchise-Nehmer betriebenen Restaurants aufgeführt (warum das relevant ist, werde ich euch gleich noch zeigen):
Gewinn- und Verlustrechnung McDonalds; Quelle: Geschäftsberichte
Wir schauen uns in diesem Beispiel einmal die Veränderungen von 2018 auf 2019 an.
Wie ihr sehen könnt, ging der Bruttogewinn (Gross Profit) für die eigenen Restaurants von 1.747 Mio. USD auf 1.661 Mio. USD zurück, mutmaßlich resultierend aus der Schließung oder dem Verkauf von mehr als 100 Restaurants. Gleichzeitig stieg der Bruttogewinn im Franchise-Segment um ca. 400 Mio. USD an, was offenbar ebenfalls mit einer Veränderung des Anzahl an betriebenen Restaurants zusammenhängt.
Allerdings haben sich, wie ihr sehen könnt, auch die Margen leicht verändert. Der Anteil an SG&A-Aufwendungen am Umsatz ist darüber hinaus von 9,3 auf 9,7% angestiegen.
Zum jetzigen Zeitpunkt können wir wenigstens die Vermutung äußern, dass die größten Veränderungen irgendwo mit der Schließung von eigenen und der gleichzeitigen Eröffnung von Franchise-Restaurants zusammenhängen.
Im Folgenden schauen wir uns einmal an, welche Effekte sich ganz konkret aus der Veränderungs- bzw. Überleitungsrechnung ergeben.
Wie bereits oben angedeutet, unterteilen wir hierbei grob in vier Kategorien bzw. Treiber:
- Veränderungen des Umsatzes, resultierend aus Preisanpassungen (“Preiseffekt”) und / oder der Eröffnung bzw. Schließung von Restaurants (“Mengeneffekt”)
- Veränderung der Profitabilität der einzelnen Segmente, d.h. Veränderung der Bruttomargen (“Margeneffekt”)
- Verschiebungen der Anteile der einzelnen Segmente an Umsatz / Gewinn (“Mixeffekt”)
- Veränderungen der Zentral- bzw. Overhead-Kosten (“SG&A-Effekt”)
Die ersten zwei Effekte sind jeweils segment-spezifisch. Mixeffekt und SG&A-Effekt sind übergeordnet zu betrachten.
1. Umsatzveränderung: Preis- und Mengeneffekt
In seiner einfachsten Ausprägung repräsentiert der Umsatzeffekt schlicht und einfach die Veränderung des Umsatzes bei konstanter EBIT-Marge:
Umsatzeffekt = (UmsatzJahr 2 – UmsatzJahr 1) x EBIT-MargeJahr 1
Wir multiplizieren die Veränderung gegenüber dem Vorjahr mit der EBIT-Marge des Ausgangsjahres, weil wir ja den reinen Umsatzeffekt isolieren und noch keine Margenveränderungen berücksichtigen möchten.
Um die genaue Ursache der Umsatzveränderung noch besser zu verstehen, sollten wir den Effekt allerdings noch weiter herunterbrechen. Zum einen sollten wir die Umsatzveränderung je Geschäftssegment durchführen, in diesem Fall also für die eigenen sowie auch die Franchise-Restaurants separat.
Zum anderen sollten wir aber auch zwischen Preis- und Mengeneffekt unterscheiden. Betrachten wir ganz allgemein ein Unternehmen, welches sowohl steigende Absatzmengen als auch steigende Preise zu verzeichnen hat, dann können wir den Umsatzanstieg entsprechend der folgenden Darstellung aufteilen (die hellblaue Fläche repräsentiert den Umsatz im Ausgangsjahr, die schraffierte Fläche den Umsatzanstieg im Folgejahr):
Der reine Preiseffekt (1) ermittelt sich aus der Veränderung des durchschnittlichen Preises multipliziert mit den im Ausgangsjahr abgesetzten Einheiten. Ganz äquivalent berechnet sich der Mengeneffekt (2) aus der Veränderung der Absatzmenge multipliziert mit dem im Ausgangsjahr erzielten Durchschnittspreis. Der so genannte Kombinationseffekt (3) schließlich ergibt sich aus der Veränderung des Durchschnittspreises multipliziert mit der Veränderung der Absatzmenge.
Eine kleine Besonderheit bezüglich dieses Kombinationseffekts gilt es bei der Umsetzung in Excel zu beachten: Je nach Konstellation tritt dieser Effekt nicht immer auf (ich hoffe die Grafiken sind hier i.W. selbsterklärend):
Übertragen auf unser McDonalds Beispiel repräsentiert die Absatzmenge natürlich die Anzahl an betriebenen Restaurants, der Preis je Einheit den Durchschnittsumsatz je Restaurant (AUV). Für die eigenen Restaurants in den USA ergeben sich die Effekte wie folgt:
Preiseffekt (negativ): -0,041 Mio. USD Umsatz/Restaurant x 2.770 Restaurants x 42,0% EBIT-M. = -47 Mio. USD
Mengeneffekt (negativ): -134 Restaurants x 3,615 Mio. USD Umsatz/Restaurant x 42,0% EBIT-M. = -203 Mio. USD
Kombinationseffekt (positiv, um Doppelzählung zu vermeiden): (-0,041 Mio. USD Umsatz/Restaurant) x (-134 Restaurants) = +2 Mio. USD
Keine Sorge, falls ihr die Zahlen nicht zu 100% sofort nachvollziehen könnt. Im zugehörigen Excel ist das alles nochmal transparent dargestellt.
2. Margeneffekt
Kommen wir zum Margeneffekt. Dies ist i.W. der isolierte Effekt auf den EBIT, der sich aus der Veränderung der Bruttomarge (Gross Margin) ergibt. Diesen Effekt berechnen wir für das Segment “Eigene Restaurants” folgendermaßen:
Margeneffekt = GesamtumsatzJahr 2 x UmsatzanteilJahr 1 x Veränderung Bruttomarge
Für das vorliegende Beispiel beträgt der Effekt also:
Margeneffekt = 21.077 Mio. USD Umsatz x 47,6% Anteil x (17,6% – 17,4%) = 18 Mio. USD
Wir gehen hier vom Umsatz im Jahr 2 aus, weil wir den Umsatzeffekt ja bereits berücksichtigt haben. Allerdings tun wir hier so, als ob der Anteil des Segments am Gesamtumsatz unverändert bei 47,6% geblieben wäre, um den Effekt der Bruttomarge zu isolieren.
3. Mixeffekt
Den Effekt aus der Verschiebung der Umsatzanteile schließlich berücksichtigen wir über den so genannten Mixeffekt.
Dieser Effekt fällt im McDonalds Beispiel besonders groß aus, weil sich der Umsatzanteil in Richtung der viel profitableren Franchise-Restaurants verschiebt (Bruttomarge 81,1% versus 17,6% für die eigenen Restaurants).
Den Mixeffekt berechnen wir folgendermaßen:
Mixeffekt = Veränderung UmsatzanteilSegment 1 x GesamtumsatzJahr 2 x BruttomargeSegment 1 + Veränderung UmsatzanteilSegment 2 x GesamtumsatzJahr 2 x BruttomargeSegment 2 + …
Für das McDonalds Beispiel ergibt sich daraus ein positiver Effekt von 391 Mio. USD:
Mixeffekt = (44,7% – 47,6%) x 21.077 Mio. USD x 17,6% + (55,3% – 52,4%) x 21.077 Mio. USD x 81,1% = 391 Mio. USD
Bis hierher haben wir ausschließlich auf die Veränderungen bis zur Bruttomarge geschaut. Wie ihr sehen könnt, ist McDonalds allein durch eine Verschiebung des Portfolios in Richtung der lizensierten Restaurants in der Lage den EBIT durchaus substantiell zu steigern. Nach erstem Überlegen ist die wahrscheinlichste Ursache ein teilweiser Verkauf von eigenen Restaurants an Franchise-Nehmer.
Die aus solchen Verkäufen resultierenden Erträge werden übrigens in den sonstigen operativen Betriebskosten verbucht.
4. Veränderung der Betriebskosten (SG&A Effekt)
Für die Ermittlung des Effekts auf den EBIT, der sich aus der Veränderung der Betriebskosten (i.W. SG&A und R&D) ergibt, verwenden wir die Veränderung des Anteils am Umsatz als Berechnungsmethode.
Da McDonalds die SG&A-Aufwendungen in seiner GuV nur in Summe darstellt, führen wir die Veränderungsrechnung auf dieser Basis durch. Auch die oben bereits angesprochenen Erträge aus den Verkäufen einzelner Restaurants habe ich hier mit berücksichtigt.
Der Ansatz funktioniert ganz äquivalent aber auch für Einzelpositionen wie Vertriebskosten, Forschungs- und Entwicklungskosten etc. Hier die entsprechende Formel:
SG&A-Effekt = – (Anteil am UmsatzJahr 2 – Anteil am UmsatzJahr 1) x UmsatzJahr 2
In diesem Fall also:
SG&A-Effekt = (9,7% – 9,3%) x 21.077 Mio. USD = -77 Mio. USD
Wie ihr sehen könnt, hat der relative Anstieg der Zentralkosten zu einem negativen EBIT-Effekt von ca. 77 Mio. USD geführt.
Dies kann z.B. an zeitlich begrenzten Zusatzaufwendungen für die Digitalisierung des Geschäfts liegen, könnte aber auch mit temporären Effekten aus dem Verkauf von 134 eigenen Restaurants zusammenhängen (der Aufwand für das Managen der Restaurants ist vielleicht ähnlich, die Umsatzbasis allerdings entsprechend niedriger). Eine weitere Möglichkeit wäre ein Rückgang bei den Erträgen aus dem Verkauf von Restaurants.
Wir sollten uns ggf. also nochmal den SG&A-Anteil an den so genannten “Systemwide Sales” – also den Umsätzen inkl. Berücksichtigung der lizensierten Restaurants – sowie auch den Effekt aus dem Verkauf von Restaurants separat ansehen.
Ergebnis: Die EBIT Brücke für McDonalds als Waterfall Chart
Hier ist nochmal die finale EBIT Brücke dargestellt als Waterfall Chart:
Wie ihr am Waterfall Chart sehr gut sehen könnt, geht der EBIT bei den eigenen Restaurants nicht nur aufgrund des Verkaufs von 134 Standorten zurück, sondern auch, weil der durchschnittliche Umsatz je Restaurant etwas zurückgegangen ist. Umgekehrt sieht es bei den Franchise-Restaurants aus. Das Wachstum der Anzahl an Restaurants hat genauso zugelegt, wie die Lizenzgebühren, was allerdings teilweise durch höhere Mieten und Abschreibungen (Occupancy Costs) kompensiert wurde.
Der größte positive Effekt kommt aber aus der Verschiebung hin zum viel profitableren und margenstärkeren Lizenz-/Franchisegeschäft. Der Effekt aus dem Anstieg der Zentralkosten (abzgl. der Erträge aus dem Verkauf von Restaurants) trägt -77 Mio. USD zum EBIT bei.
Fazit
Eine EBIT(DA) Brücke (EBITDA Bridge) ist nichts anderes als eine Überleitungsrechnung vom EBIT des Vorjahres auf den EBIT des aktuellen Jahres. In der Überleitung werden die verschiedenen positiven und negativen Einflussfaktoren (steigende / sinkende Preise und Mengen, Kostenveränderungen, Veränderungen im Produktportfolio etc.) von einem Jahr aufs andere dargestellt.
Die anschließende Darstellung der EBIT Brücke als so genanntes Waterfall Chart hilft bei der Visualisierung der Effekte (und deren Größenordnung) und kann uns dabei helfen, die richtigen Verständnisfragen zu stellen.
Speziell für Investoren, die sich zum ersten Mal mit einem interessanten neuen Unternehmen auseinandersetzen, ist das Erstellen einer EBIT-Brücke plus Waterfall Chart in der Regel sehr erhellend.
Excel zum Download
Das Excel zum hier vorgestellten McDonalds Beispiel inkl. der individuellen Berechnungen und der Darstellung des Waterfall Chart könnt in auf unserer DIY Tools Seite herunterladen. Falls ihr bereits den DIY Newsletter erhaltet und euch für das Tool interessiert, dann könnt ihr einfach auf die URL gehen, die ihr bei eurer ursprünglichen Anmeldung erhalten habt.
